Günstige Aussichten für europäische Immobilienaktien

24.11.2015

Herr Groeneveld, Sie gehören bei NN Investment Partners dem für europäische Immobilienaktien zuständigen Team an. Wie würden Sie die gegenwärtige Marktsituation beurteilen?

Aufgrund der Sorgen um die Entwicklung in China fand an den Aktienmärkten zuletzt eine Korrektur statt. Makroökonomische Faktoren haben entscheidenden Einfluss auf die Stimmung an den Aktienmärkten, und die Fundamentaldaten scheinen von geringerer Bedeutung zu sein. Trotz zahlreicher Unsicherheiten scheinen die jüngsten Entwicklungen die allgemeine Auffassung zu bestätigen, dass die Zinsen noch längere Zeit niedrig bleiben werden. Daher sollte sich die «Suche nach Renditen» fortsetzen. Davon sollten insbesondere Immobilienaktien profitieren, da sie - vor allem in Europa - attraktive Renditen bieten.

Können Sie erläutern, welche Aufgaben Sie als Client Portfolio Manager im Team übernehmen?

In unserem Team sind Michael Lipsch und Andrej Antonijevic für das Portfoliomanagement zuständig. Ich als Client Portfolio Manager betreue unsere Kunden und halte sie über wichtige Themen wie die Performance, die Positionierung und den Ausblick auf dem Laufenden.

In diesem Jahr haben wir schon eine grössere Volatilität bei Immobilienaktien gesehen. Was ist passiert?

In diesem Jahr haben sich die Fundamentaldaten für europäische Immobilienaktien sehr günstig entwickelt: Das BIP-Wachstum hat sich belebt, die Arbeitsmarktsituation hat sich verbessert, das Verbrauchervertrauen ist gestiegen, die Zentralbanken haben die Geldpolitik in bisher ungekanntem Masse gelockert, und das Neuangebot war begrenzt. Dies hat zu steigenden Mieten und Preisen, höheren Vermietungsquoten, niedrigeren Fremdkapitalkosten, zunehmenden Nettoinventarwerten (net asset values, NAVs) und Dividendenerhöhungen geführt. Aber die makroökonomischen Entwicklungen waren der wichtigste Einflussfaktor für die Stimmung, so dass sich die Volatilität erhöht hat. Steigende Anleiherenditen haben bei den Aktienanlegern im bisherigen Jahresverlauf Sorge ausgelöst. Später schwand diese Besorgnis, und das Vertrauen in eine anhaltende «Suche nach Renditen» kehrte zurück. Derzeit werden die Aktienmärkte von der Unsicherheit über die globalen Auswirkungen der Konjunkturverlangsamung in China in Mitleidenschaft gezogen.

Und wie geht es nun weiter?

Ungeachtet der Unsicherheiten in Bezug auf das Wachstum der Weltwirtschaft sind die fundamentalen Aussichten für europäische Immobilienaktien weiterhin günstig. In Europa war im bisherigen Jahresverlauf eine robuste Entwicklung zu verzeichnen, die sich als widerstandsfähig erwiesen hat. Spanien ist dafür ein gutes Beispiel. Trotz der erneuten Krise in der EU (Stichwort Griechenland), konnten Immobilienaktiengesellschaften in Spanien in der ersten Jahreshälfte einen Mietanstieg um 5 bis 10 Prozent verzeichnen.

Was macht den besonderen Reiz bei Immobilienaktien aus?

Immobilienaktien sind zunächst einmal wegen der hohen Dividenden, der guten Dividendendeckung und des niedrigen Zinsniveaus attraktiv. Ausserdem sind die Wachstumsaussichten (Mieten, Vermietungsquoten, Preise, Dividenden) in einem Umfeld mit allgemein niedrigen Wachstumsraten interessant.

Können Sie beschreiben, für welche Anleger der NN (L) European Real Estate Fund konzipiert ist?

Der Fonds ist in Luxemburg zugelassen und steht allen Anlegern offen. Wir bieten Anteilklassen für Privatanleger wie auch für institutionelle Kunden an. Unsere Kundenbasis ist breit und stark diversifiziert, und unsere Kunden kommen aus aller Welt.

Was raten Sie wiederum institutionellen Investoren, die aus Renditegründen an Immobilienaktien interessiert sind, die aber aus Risikoaspekten nur begrenzt Aktien erwerben dürfen?

Grosse institutionelle Anleger investieren weiterhin lieber direkt in Immobilien als in börsennotierte Immobilienaktien. Bei dieser Entscheidung spielen Obergrenzen für Aktienengagements, Bilanzaspekte und das Risikomanagement eine Rolle. Wissenschaftliche Studien haben jedoch gezeigt, dass eine Kombination aus direkten und börsennotierten Immobilieninvestments für institutionelle Investoren mit einem langfristigen Anlagehorizont zusätzliche Vorteile bietet. Ein flexiblerer und stärker taktisch orientierter Ansatz könnte in Bezug auf Immobilienaktien hilfreich sein, da diese zum Beispiel höhere Transparenz, Liquiditätsvorteile und einen besseren Zugang zu qualitativ hochwertigen Immobilienvermögenswerten bieten.

Ihr Fonds ist sehr konzentriert und hält nur 20 bis 30 Aktien. Liegt das daran, dass auch der Markt für europäische Immobilienaktien sehr begrenzt ist?

Die Zahl der börsennotierten Immobilienaktiengesellschaften ist in Europa in der Tat gering, vor allem im Vergleich zu den USA, wo der Markt für Immobilienaktien eine vergleichbare Grösse aufweist. Allerdings ist in dieser Hinsicht am Markt für europäische Immobilienaktien eine Verbesserung festzustellen. Neue Unternehmen gelangen an den Markt, und ein Trend hin zu stärkerer Spezialisierung und Professionalisierung ist zu beobachten. Dies zieht ausländische Anleger an, wodurch sich wiederum die Liquidität erhöht. Abgesehen davon wollen wir als aktiver Manager den Markt schlagen. Insofern ist ein konzentriertes Portfolio mit klaren Präferenzen und fokussierten Investitionen ein zentrales Element unserer Investmentphilosophie.

Wie schaffen Sie es, mit dem Fonds dennoch genügend liquide zu bleiben?

Bei dem NN (L) European Real Estate Fund handelt es sich um einen offenen Luxemburger Fonds, der den Anlegern tägliche Liquidität bietet. Er unterliegt den OGAW-Richtlinien, deren Vorschriften eine gewisse Diversifizierung sicherstellen. Dies wiederum ist wichtig für die Liquidität. Ausserdem ist Liquidität ein wichtiger Faktor für unseren Investmentprozess. Sie wird - vor allem bei den Small und Mid Caps in unserem Investmentuniversum - genau überwacht.

Dürfen Sie beispielsweise auch in US-Titel investieren?

Nein, der NN (L) European Real Estate Fund investiert ausschliesslich in Europa.

Wie ist die Korrelation Ihres Fonds zu Aktien einerseits und andererseits auch zu den Anleihemärkten?

In der Vergangenheit wiesen Immobilienaktien eine hohe Korrelation zu Aktien und eine negative Korrelation zu Anleihen auf. Das hat sich in diesem Jahr grundlegend geändert. Vor allem hat sich die Korrelation zwischen Immobilienaktien und Anleihen erhöht. Dies zeigt unseres Erachtens, dass die Anleger das Wachstumspotenzial von Immobilienaktien derzeit vernachlässigen und ihre Zinssensibilität zu stark betonen. Nicht alle Immobilienaktien können als «Ersatz für Anleihen» gelten.

Welches Gewicht sollten Immobilien Ihrer Meinung nach in einem ausgewogenen Portfolio einnehmen?

Niederländische Pensionsfonds investieren rund 5 bis 8 Prozent ihrer Mittel in Immobilien, wobei ein beträchtlicher Teil in börsennotierten Immobilienaktien angelegt wird. Bei Privatbanken ist die Allokation mit maximal 5 bis 10 Prozent in Immobilienaktien ähnlich hoch. Bei NNIP liegt die strategische Benchmark-Allokation für ausgewogene Portfolios bei 5 Prozent.

Bei Immobilieninvestments kommt es auf drei wesentliche Faktoren an: Lage, Lage, Lage. Wie ist das bei Immobilienaktien. Worauf achten Sie besonders?

Die Aktiva-Qualität einer Immobiliengesellschaft ist eines von vier Kriterien, anhand derer wir Unternehmen beurteilen. Andere Faktoren sind die Managementqualität, die finanzielle Struktur und technische Kennzahlen, die sich zum Beispiel auf die Aktionärsbasis, den Free Float, die tägliche Liquidität usw. beziehen.

Was sind für Sie Kaufsignale - und wann verkaufen Sie?

Jede Kauf- und Verkaufsentscheidung beruht auf unseren Präferenzen innerhalb einzelner Marktsegmente, die wir als «Cluster» bezeichnen. Wenn wir die Aussichten für einen Cluster für günstig halten, kaufen wir die Aktie oder die Aktien, die auf Sicht von zwei bis drei Jahren voraussichtlich die höchsten Renditen einbringen werden. Wenn sich unsere Aktienpräferenzen innerhalb eines Clusters aufgrund einer erneuten Analyse der oben angeführten Faktoren ändern, verkaufen wir dann auch wieder.

Wie sind europäische Immobilienaktien derzeit bewertet?

Die Dividendenrenditen liegen in Europa derzeit bei 3 bis 4 Prozent und sind damit im Vergleich zu den aktuellen Renditen europäischer Unternehmensanleihen von rund 1,5 Prozent attraktiv. Europäische Immobilienaktien handeln mit einem Aufschlag gegenüber dem Nettoinventarwert, der allerdings aufgrund der steigenden NAVs in diesem Jahr zurückgegangen ist.

Und wie sind die Titel in Ihrem Portfolio bewertet?

Unsere Portfoliobewertungen entsprechen derzeit dem Marktniveau.

Welche Immobilienmärkte haben derzeit das meiste Potenzial - und warum?

Innerhalb Europas sehen wir vor allem in Spanien und Schweden Potenzial. Darüber hinaus halten wir Einzelhandelsimmobilien und Büroimmobilien in London für attraktiv. In Spanien sind nach sehr schwierigen Jahren jetzt die ersten Anzeichen für einen Mietanstieg zu erkennen. Bei Büroimmobilien in London sind die Mieten bereits kräftig gestiegen, aber aufgrund der niedrigen Leerstandsquoten sehen wir noch weiteres Aufwärtspotenzial.

Welchen Einfluss hat die Politik der EZB auf die Immobilienmärkte und wie ist hier Ihr Ausblick?

Prognosen sind immer schwierig. Allerdings lassen sich die positiven Auswirkungen der quantitativen Lockerung auf europäische Immobilienaktien gut erkennen. Als Hauptgrund dafür sind die niedrigen Zinsen und die verstärkte Suche nach Renditen anzusehen. Ausserdem sind Immobilienaktien­gesellschaften bei der Finanzierung durch den besseren Zugang zu Bankkrediten sehr viel flexibler geworden.

Kommen wir noch einmal zu Ihrem Fonds zurück. Die durchschnittliche Performance seit Auflegung im Dezember 1993 von 6,3 Prozent kann sich sehen lassen. Damit haben Sie die Benchmark klar outperformt. Wie erklären Sie das?

Dies ist auf unseren einzigartigen Cluster-Ansatz und unser konzentriertes Portfolio zurückzuführen. Der Ansatz hat es uns ermöglicht, rasch und effektiv auf Marktentwicklungen zu reagieren.

Eine Besonderheit des Fonds ist der Cluster-Ansatz. Können Sie kurz darstellen, was dahintersteckt?

Innerhalb der Länder wählen wir Aktien sehr selektiv aus. Dazu haben wir einen Cluster definiert, wie zum Beispiel Büros in Frankreich oder Wohnungen in Deutschland. Alle Unternehmen innerhalb eines Clusters sind stark korreliert, aber die Cluster untereinander weisen eine geringe Korrelation auf. Insgesamt haben wir in Europa 20 Cluster definiert. Innerhalb der Cluster schauen wir uns nur die Aktie an, die uns am besten gefällt. So können wir selektiv anlegen aber gleichzeitig, trotz geringer Titel-Anzahl, immer noch gut diversifizieren.

Wie viel Anteil am Anlageerfolg hat der Cluster-Ansatz?

Das Hauptgewicht liegt auf der Titelauswahl. Dort sind rund 90 Prozent unseres Risikobudgets gebündelt. Die Länderallokation spielt im Risikobudget eine relativ geringe Rolle; die Cluster-Allokation innerhalb der Länder ist von grösserer Bedeutung.

Ein weiterer Erfolgsfaktor dürfte die Kontinuität sein. Wie lange ist das derzeitige Management Team schon dabei?

Michael Lipsch trägt bereits seit 1997 die Verantwortung für unsere Immobilienaktien-Strategien. Seit 2004 teilt er sie sich mit Andrej Antonijevic. Zusammen haben sie den einzigartigen Cluster-Ansatz entwickelt. Seither hat es keine Änderungen in unserem Investmentteam bzw. unseres Investment­ansatzes gegeben. Unsere Kunden und Investoren sowie die Fondsratingagenturen sehen Kontinuität in der Tat als wichtigen Erfolgsfaktor an. Wir bei NN Investment Partners sind stolz darauf, dass wir bei Immobilienaktien nicht nur einen der besten, sondern auch einen der längsten Track Records aufweisen können.