«Im High-Yield-Markt ist eine Menge Bewegung»

17.06.2021

Herr Hanson, die wirtschaft­liche Erholung ist in vollem Gange. Inwieweit wirkt sich dies auf den High-Yield-Markt aus?

Sie hat sich eindeutig positiv auf den High-Yield-Markt ausge­wirkt. Wir sehen eine deutliche Verbes­serung bei den Funda­mental­daten der Unter­nehmen. Die Credit Spreads erreichten im März 2020 einen Höchst­stand von etwa 1’100 Basis­punkten, während sie jetzt auf 360 Basis­punkte zurück­ge­gangen sind, was deutlich unter dem lang­fris­tigen Durch­schnitts­niveau liegt. Wir haben defi­nitiv ein posi­tives Momentum in der Anlage­klasse und die Funda­mental­daten werden sich weiter verbessern, wobei die Zahlen für das 1. Quartal bereits die Erwar­tungen über­troffen haben. High Yield Bonds tendieren dazu, sich in einem Umfeld steigender Zinsen gut zu entwickeln, da die nega­tiven Auswir­kungen steigender Rendi­ten staat­licher Anleihen durch die höhere Spread-Kompo­nente abge­federt werden. So haben globale High-Yield-Anleihen im Jahr 2021 bisher eine Rendite von rund +2.2 Prozent erzielt, während globale Investment-Grade-Anleihen eine nega­tive Rendi­te von -2.0 Prozent erzielten (Anm.: Beide Indizes sind zu 100 Prozent in US-Dollar abge­sichert.)

Die Fed könnte im Sommer die ersten Schritte unternehmen und das Programm zum Ankauf von Vermögens­werten reduzieren. Teilen Sie diese Ansicht?

Dies ist tatsächlich eine der Schlüssel­fragen, mit denen sich die Anleger in allen Märkten konfrontiert sehen, nicht nur im High-Yield-Bereich. Ich denke, dass die Fed hier eher vorsichtig vorgehen muss, weil sie vor allem eines nicht tun will: einen wirt­schafts­poli­tischen Fehler riskieren. In Anbetracht der Tatsache, dass die USA in Bezug auf die wirtschaft­liche Erholung vielleicht weiter fortge­schritten sind als andere Länder (vor allem Europa), scheint es aber wahrscheinlich, dass die Fed als erstes handeln wird.

Welche Risiken ergeben sich daraus für den High-Yield-Markt?

Ich denke, das Haupt­risiko für den High-Yield-Markt besteht in der allge­meinen Risiko­stimmung und einer möglichen Abschwächung der starken technischen Entwicklung, die den Märkten über mehrere Jahre hinweg Rücken­wind gegeben hat. Einen kleinen Vorge­schmack darauf erhielten wir gegen Ende 2018, als sich die Credit Spreads auswei­teten, bevor die Fed eine Kehrt­wende vollzog und wieder unter­stützend wirkte. Das globale Streben nach Rendi­te hat die Märkte für High Yields sicher­lich unter­stützt. Sollte sich diese posi­tive tech­nische Entwick­lung auch nur teil­weise umkehren, könnten wir meiner Meinung nach eine ziemliche Schwäche bei den Spreads erleben. Dennoch ist es wichtig zu erkennen, dass wir uns in einem sich grund­legend verbes­sernden Markt befinden, so dass jeder signi­fi­kante Anstieg der Bewer­tungen von vielen als Kauf­gele­gen­heit gesehen werden wird.

Wie haben sich die Ausfall­raten im High-Yield-Sektor seit dem Ausbruch der Pandemie entwickelt?

Die Ausfälle im High-Yield-Bereich haben sich seit dem Ausbruch der Pandemie Anfang 2020 tatsächlich enorm in Grenzen gehalten. Zu Beginn haben die Märkte eine ziemlich heftige Welle von Ausfällen einge­preist, wodurch High-Yield-Anleihen unglaublich günstig blieben. Voraus­setzung dafür war, dass man sich mit dem makro­öko­nomischen Hinter­grund und der Wahrschein­lichkeit einer früher als erwarteten wirtschaft­lichen Wieder­belebung anfreunden konnte. Was eine schwer­wiegen­dere Welle von Zahlungs­ausfällen verhindert hat, war zweifellos die Leichtigkeit, mit der Unter­nehmen Zugang zu Kapital hatten, entweder über die öffent­lichen Bond­märkte oder verschie­dene staat­liche Initia­tiven. Die Ausfall­raten haben vor einiger Zeit ihren Höhe­punkt erreicht und sind nun in Europa auf niedrige einstellige Werte gesunken.

Haben Sie diese Entwicklung erwartet oder gab es Über­raschungen?

Ich war immer der Ansicht, dass sich die Ausfälle in Grenzen halten würden, sobald klar wurde, wie viel geld- und fiskal­poli­tische Feuer­kraft die Unter­nehmen und die Wirt­schaft erhalten werden. Die grosse Über­raschung für alle war, wie schnell die Impf­stoffe geliefert und einge­setzt werden konnten. Die meisten Markt­teil­nehmer haben damit wahrscheinlich erst gegen Ende des Jahres 2021 gerechnet, so dass der Punkt, an dem wir uns jetzt befinden, sogar meine einiger­massen opti­mis­tischen Erwar­tungen übertraf.

In welchen Segmenten sehen Sie derzeit das grösste Potenzial?

Angesichts der anhaltenden wirt­schaft­lichen Erholung sehe ich immer noch mehr Wert in einigen der zyklischen Sektoren als in den defen­siven. Ich bevor­zuge weiterhin Kredite mit niedri­gerem Rating gegen­über BB, wobei länger­fris­tige Bonds mit BB zum jetzigen Zeit­punkt besonders unattraktiv erscheinen. In Anbetracht des begrenzten Aufwärts­potenzials haben wir in den letzten Wochen aber unsere Bestände an Schuld­titeln mit CCC-Rating deutlich reduziert, behalten aber weiterhin eine gesunde Über­gewichtung in Bonds mit B-Rating. Thematisch bevor­zugen wir hier das Spread-Risiko und bleiben in der Zins­duration knapp.

Stichwort US vs. European High Yield - worauf sollten Anleger achten?

Globale High-Yield-Anleihen sind ein unglaublich viel­fäl­tiges Anlage­uni­versum, und die richtige Allo­kation aus regio­naler Sicht ist eine der Möglich­keiten, wie ein Manager durch den Top-down-Teil des Anlage­prozesses Mehr­wert schaffen kann. Wir haben einen Prozess imple­mentiert, mit dem wir ständig auf globaler Basis nach dem rela­tiven Wert suchen, um starke risiko­berei­nigte Renditen zu erzielen. Es ist wichtig, sich auf Spread-Diffe­renzen zwischen verschie­denen Märkten zu konzen­trieren, da die Betrachtung der reinen Renditen auf nicht währungs­berei­nigter Basis aufgrund der Kosten für die Währungs­absicherung (die von den zugrunde­liegenden Zins­diffe­renzen bestimmt wird) manchmal irre­führend sein kann. Wir sahen im vergan­genen Jahr zu bestimmten Zeiten eine klare Chance in US-ameri­ka­nischen High Yield Bonds gegen­über euro­päischen High-Yield-Anleihen, haben den Fonds jetzt aber so posi­tioniert, dass er zwischen diesen beiden Märkten viel neutraler ist.

Im High-Yield-Segment gibt es nur wenige «grüne» Anleihen. Welche Entwicklung erwarten Sie hier?

Im laufenden Jahr gab es bisher einen klaren Trend zu Emissionen von gela­belten Anleihen im euro­päischen High-Yield-Bereich. Was man meiner Meinung nach besonders im Auge behalten sollte, sind Emissionen von Sustain­abi­lity Linked Bonds (SLB), bei denen die Fremd­kapital­kosten speziell an ein Umwelt­ziel wie z.B. den CO2-Ausstoss gekoppelt sind. Das gibt es zwar schon eine Weile auf dem Kredit­markt (durch soge­nannte Margin Ratchets), aber seit Anfang des Jahres wurden diese an die Nachhal­tigkeit gekoppelten Bedin­gungen in die Ausgabe von High-Yield-Anleihen aufge­nommen. In Anbetracht der steigenden Nachfrage werden Emissionen dieser Art weiter zunehmen.

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