Plädoyer für das schein­bar Unwahr­schein­liche

22.11.2019

Herr Masarwah, was war in diesem Jahr so ganz anders als in 2018?

Leider ist alles wie immer, fürchte ich. Es gibt nichts wirklich Neues. Ich könnte jetzt natürlich ganz viele Sachen benennen, die alle angeblich so nie statt­ge­funden haben, aber das wäre Humbug. Leider refe­rieren wir oft nur über die Stör­ge­räusche am Markt und lassen das wichtige aussen vor. Konti­nente versinken im Meer, und wir disku­tieren über den Wellen­schlag an der Ober­fläche!

Mit Verlaub, das versteht jetzt keiner.

Wir, und ich meine nicht uns zwei, sondern den allge­meinen Diskurs im Asset Mana­gement, beschäf­tigen uns viel zu sehr mit kurz­fris­tigen Entwick­lungen, die nicht von nach­hal­tiger Wirkung sind. Das klingt zwar alles mächtig schlau, bringt den Anleger aber leider nicht weiter. Damit das klarer wird, gebe ich Ihnen ein Beispiel. Ich könnte jetzt als ausser­gewöhn­liches Ereignis hervor­heben, dass die Kurse lang­lau­fender Anleihen in diesem Jahr durch die Decke gegangen sind. Fonds für lang­lau­fende Anleihen haben in diesem Jahr im Schnitt 25 Prozent zugelegt. Das hatte mit an Sicher­heit grenzender Wahr­schein­lichkeit vor einem Jahr niemand auf dem Radar. Was ist die voraus­sicht­liche Reaktion der Markt­teil­nehmer darauf? Entweder sie kaufen jetzt noch Lang­läufer, oder sie kaufen sie nicht, mit der Erklärung, dass diese Anleihen himmel­schreiend über­bewertet sind und dass eine Korrektur bestimmt.

Klingt doch logisch.

Vielleicht ist es das, vielleicht aber auch nicht, das geht mir nicht um die Frage an sich, sondern darüber, wie wir zu solchen Urteilen kommen und wie wir sie in die Wirklich­keit in Port­folios über­setzen. Die Ursache der Malaise vieler Strategien ist doch, dass selten grund­legend reflektiert wird, warum etwas schief gegangen ist. Im Nachhinein werden Erklä­rungen für das Gesche­hene gesucht und gefunden, aber dann wird das abge­hakt und das Spiel geht weiter. Das machen wir immer so, ohne zu merken, dass wir erkennt­nis­mässig keinen Deut weiter­gekommen sind. Das ist ein typisches Experten-Phänomen. Ein nicht-Experte könnte vielleicht eher auf die Idee kommen, dass man das Zukünf­tige eben selten so zuver­lässig prognos­ti­zieren kann, dass man sich nicht für alter­na­tive Entwick­lungen wappnen sollte. Eine andere Denke stösst man an, indem man verschie­dene Szenarien entwirft und nicht intuitiv den scheinbar nahelie­genden Pfad beschreitet.

Denken Sie nicht, dass Fondsmanager, Berater und Analysten vor Beginn des Jahres verschiedene Szenarien entwickelt haben…

Das haben sie sicher, und dann haben sie sich für das vermeintlich nahe­lie­gende entschieden. Die Konsens­meinung siegt, die Minder­heiten­meinung wird verworfen. Im Anlege­ergebnis spiegelt sich dann nur die Konsens­meinung, und wehe, wenn die nicht aufge­gangen ist! Das ist auch der Grund, warum Bond- und Misch­fonds­manager seit Jahren mit falschen Dura­tions­wetten Rendite vernichtet haben. Jedes Jahr wird die Zins­wende aufs Neue ausge­rufen und die Duration kurz gehalten. Das ist übrigens ein Grund, warum Renten-ETFs, die den Gesamt­markt abbilden, so gut abschneiden. Sie bilden den Index ab, und der ist tatsächlich ziemlich lang auf der Dura­tions­seite. Mich persönlich wundert, dass Fonds­manager nicht mehr Offen­heit und Empfängnis­bereit­schaft mit­bringen, komple­xere Szenarien zu entwerfen und statt­dessen immer wieder auf den Top-oder-Flop-Ergebnis­pfaden herum­trampeln.

Sollten also Fondsmanager auch auf Langläufer setzen, wenn sie der Meinung sind, dass die Renditen steigen? Das könnte auf eine mutwillige Zerstörung der Portfolios hinauslaufen, nur um dem Minderheiten-Szenario Geltung zu verschaffen.

Das wäre ja jetzt schon wieder ein binäres Szenario. Es geht darum, uner­wünschte Folgen von Entschei­dungen abzu­federn. Alleine die Frage zu stellen: «Und wie verdiene ich Geld, auch wenn meine Hauptwette nicht aufgeht?», wäre ein Anfang. Das könnte mehr Komple­xität bei manchen Produkten bedeuten, aber das schliesst ja nicht aus, dass die andere Seite der Produkt­land­schaft eine stärkere Granu­lari­sierung erfährt. Heute ist es so, dass eigentlich nur Index­fonds zuver­lässige, diver­sifi­zierte Bau­steine liefern, derweil aktive Fonds zu oft mit direk­tio­nalen Strategien unter­wegs sind und Beimi­schungen nur nutzen, um ihre ohnehin binäre Aufstel­lungen zu verstärken. Das muss nicht so sein.

Sie plädieren für neue Produkte? Das erstaunt mich. Der Markt ist doch ziemlich voll von Produkten.

Warum nicht? Nur weil es 80’000 Fonds in Europa gibt, heisst das noch lange nicht, dass der Fonds­markt auch viel­fältig ist. Da ist jede Menge Me-too-Kram dabei, den kein Mensch braucht. Faktisch schielen die meisten Fonds­häuser auf den erfolg­reichen Nachbar und versuchen die Strategie zu kopieren, und, um das auch ganz glaubhaft zu machen, werben sie gleich auch den Fonds­manager der Strategie ab. Sie lachen? Aber so passiert es doch immer wieder. Das Extrem­beispiel finden wir bei einer zunächst sehr erfolg­reichen Multi-Asset-Strategie aus Gross­britannien; das Fonds­haus hat so viel Geld einge­sammelt, dass mehrere Konkur­renten Me-too-Produkte aufgelegt haben. Zunächst hatten die auch Erfolg, aber per heute sind die Ergeb­nisse doch mässig. Für die Anleger, wohl­gemerkt.

Sind Mischfonds immer noch Selbstläufer oder sehen Sie da nun einen gewissen Sättigungsgrad?

Ich sehe da tatsächlich einen Sätti­gungs­grad, oder, um es anders zu formu­lieren, eine Desil­lusio­nierung der Anleger. Oft haben Anleger auf Anraten der Berater immer wieder auf die Top-Performer der Vergan­gen­heit gesetzt, und die haben dann oft enttäuscht. Dieses prozyk­lische Verhalten vernichtet viel Rendite. In diesem Jahr ist die Nach­frage nach Misch­fonds geringer, was an der verhal­tenen Nach­frage nach vielen ehe­maligen Block­bustern liegt. Ob das aber Ausdruck einer nach­haltig kriti­scheren Haltung gegen­über Misch­fonds ist, wird man erst im Nach­hinein beurteilen können.

Wenn Sie als intimer Kenner der Branche selbst einen Fonds auflegen müssten, was wäre der Ansatz?

Günstig wäre er, und breit diversifiziert. Ich persönlich habe sehr viel Sympathie mit dem «Arero Welt­fonds», einem Fonds, der nach einer von Prof. Weber an der Uni­ver­sität Mannheim entwic­kelten Heuristik gemanagt wird. Der Fonds ist nie ganz vorn dabei, aber weil er günstig ist, breit streut und streng syste­matisch vorgeht, liefert er à la longue eine solide Rendite. Übrigens kommt der Fonds ganz ohne Marketing aus und hat trotzdem bald eine Milliarden Euro ange­sammelt. Das zeigt, dass gute Lösungen für Anleger ulti­mativ auch dem Emit­tenten zugute kommen.

Link zum Disclaimer