Vom Unsinn effizienter Kapitalmärkte!

31.01.2021

Herr Fischer, wäre GameStop eine Aktie gewesen, die Sie sich ins Portfolio gelegt hätten?

Nein, sicher nicht. GameStop hätte unsere Bewertungs­kriterien nicht erfüllt. Die Gründe für den Hype liegen ja hier auch woanders. Das, was in den vergan­genen Tagen und Wochen passiert ist, ist eine Mischung aus Protest­bewegung, Aktio­nismus und Gier. Das hat mit unserer Philo­sophie über­haupt nichts zu tun.

Aber zeigt das Chaos nicht, dass die Märkte doch ineffi­zient sind und anfällig für solche Mani­pula­tionen?

Mit der These von der Effizienz der Märkte habe ich ohnehin so meine Schwierig­keiten, weil sie wesent­liche Treiber wie Angst und Gier aussen vorlässt, also das, was wir unseren manisch-depressiven Mr. Market nennen. Und Mr. Market ist nun mal ein fester Bestand­teil der Börse. Die Frage ist aber dabei immer, wie lang solche Verzer­rungen wirken. Die Aktien, die jetzt im Mittel­punkt stehen…

… neben GameStop unter anderem auch Nokia, Black­berry oder AMC Enter­tainment…

… steigen ja nicht, weil plötzlich irgend­welche Bewertungs­faktoren sich verändert haben. Akti­visten haben den vermeintlich bösen Hedge­fonds den Kampf angesagt, die Robin­hood-Trader sind auf den Zug aufge­sprungen und jetzt wird mit Eifer und Zorn das Finanz­establishment bekämpft. Ich kann mir vorstellen, dass wir das in der nächsten Zeit öfter sehen werden. Aber solche Wellen sind irgend­wann auch vorbei, die aktuelle Welle trägt den Kern ihres Zusammen­bruchs schon in sich, und dann geht es wieder um die Funda­mental­daten. Ich gehe davon aus, dass viele Privat­anleger schnell Gewinne mitnehmen werden. Dieje­nigen, die den Ausstieg nicht schnell genug schaffen, werden massive Verluste erleiden. Und sie werden dann beim nächsten Unter­nehmen nicht mehr dabei sein können. Ich befürchte, hier verlieren viele Geld und es wirft kein gutes Licht auf den Aktien­markt. Aber uns betriff das sowieso nicht, wir sind eher in der Rolle des inte­ressierten Zuschauers.

Warum?

Unsere Anlage­philo­sophie ist eine ganz andere. Wir gehen keine Short-Posi­tionen für eine kurz­fris­tige Rendite ein. Und das aus gutem Grund. Denn wir sehen am Beispiel von Melvin Capital, wie hoch das Risiko für Short-Seller ist. Sie zahlen die Leih­gebühr und dann müssen sie hoffen, dass die Aktie fällt. Im schlimmsten Fall droht der Total­verlust und sie müssen sich zu völlig irratio­nalen Preisen wieder eindecken. Das ist reine Speku­lation. Wir hingegen sehen uns als lang­fris­tige Inves­toren und Partner unser Unter­nehmen. Unser Fokus liegt auf Quali­täts­unter­nehmen, nicht auf dem nächsten Börsen­hype.

Was für Merkmale machen denn für Sie solche Qualitäts­unter­nehmen aus?

Wir suchen nach familien- oder eigentümer­geführten Unter­nehmen mit einem stabilen Geschäfts­modell, einer gesunden Bilanz, einem guten Mana­gement und hohen Kapital­renditen. Oft verfügen solche «wonderful companies» über einen Wett­bewerbs­vorteil, der ihnen Preis­setzungs­macht verschafft und so einen inhä­renten Infla­tions­schutz bietet. Das spiegelt sich dann eben in finan­ziellen Kenn­zahlen wider. Einer unserer wichtigsten Para­meter ist der interne Zinsfuss. Er bestimmt letzt­endlich den Mehr­wert, den wir als Investor erhalten. Wir favo­ri­sieren deshalb Geschäfts­modelle, die für orga­nisches Wachstum wenig bis gar kein Kapital benötigen. Gleich­zeitig achten wir darauf, dass Faktoren, die den Unter­nehmens­erfolg lang­fristig gefährden können, möglichst ausge­schlossen sind. Bestimmte Geschäfts­praktiken wie Korruption, Kinder­arbeit und proble­ma­tische Branchen wie die Herstellung von Rüstungs­gütern, Kern­energie oder Fracking sind für uns von vornherein nicht investierbar.

Nun gab es in den vergan­genen Wochen ja nicht nur die GameStop-Speku­lation. Wenn man die Index­stände zu Jahres­beginn und im Dezember vergleicht, könnte man meinen, es sei über­haupt nichts gewesen. Der Aufschwung ab März wurde von viel Euphorie und Opti­mismus getragen. Sind dann die aktuellen Bewer­tungen in der Breite gerecht­fertigt?

Hier muss man unter­scheiden. In einzelnen Bereichen wie E-Commerce ist viel künftiges Wachstum einge­preist. Hier ist die Frage, wie stark die Kurse kurz­fristig noch steigen können. Und das hängt wiederum davon ab, ob es gelingt, die Gewinne weiter zu steigern. In anderen Bereichen sehe ich dafür durchaus Potenzial, zum Beispiel im Bereich Data Secu­rity. Hier passiert im öffent­lichen Bereich so viel, dass wir hier weiter mit einem starken Wachstum rechnen.

Auch bei zyklischen Unter­nehmen gibt es noch Kurs­potenzial. Die Anleger haben hier bislang zurück­haltend agiert, weil der Fokus in anderen Bereichen lag. Aber die konjunk­turelle Erholung wird kommen. Vielleicht etwas später als erwartet, aber dann werden Branchen wie Baustoffe oder Touristik zurück­kommen. Jetzt ist der Zeit­punkt, um Quali­täts­unter­nehmen aus diesen Bereichen zu kaufen, um für die Erholung posi­tioniert zu sein.

Für die nächsten Wochen und Monate gehen wir aber zunächst auch eher von einer holprigen Entwicklung aus. Umso wichtiger ist deshalb unser Fokus auf stabile Quali­täts­unter­nehmen mit Preis­setzungs­macht. Warum, wird mit Blick auf den «Frankfurter Aktien­fonds für Stiftungen» deutlich, der über die letzten Monate seit dem Tief seine alte Stärke wieder zeigt.

Die Bewertungen teil­weise zu hoch, kurz­fristige speku­lative Blasen und gleich­zeitig die Cash-Quoten sehr niedrig - die perfekte Mischung für einen heftigen Abschwung?

Ich glaube, dass ein kurz­fristiger Rück­setzer durchaus deutliche Korrek­turen mit sich bringen kann. Aber es ist wie im Sport: manchmal braucht man eine Pause, um danach gestärkt weiter zu machen. Wir haben im «Frankfurter Aktien­fonds für Stiftungen» aktuell eine Cash-Quote von 14 Prozent und können Rück­setzer zum Nach­kaufen nutzen. Damit und mit unserem Fokus auf Quali­täts­unter­nehmen sind wir gut aufge­stellt, um von den unter­schied­lichen Szenarien an den Börsen profi­tieren zu können.

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